北京強推「國安法」，香港金融中心對中國不再重要？

在西方多國的強烈反對下，全國人大會議昨日（28 日）以 2878 票贊成，通過港版「國安法」決定草案。港版國安法以《基本法》附件三的方式頒布，繞過香港立法會，毋須香港自行立法便直接在港實施，綜合港媒消息，最快將在8月實施。

時值中國對外關係日趨緊張，此時人大急急在港推行「國安法」，處於夾縫中的香港，前景似乎奄奄一息。美國國家安全顧問Robert O’Brien早前已表示，外資來港做生意，本是基於香港的資本主義制度及自由體系，如果這些因素消失，他認為金融界很難繼續在香港維持經營。

在27日晚上，美國國務卿蓬佩奧更高調表示，香港已喪失高度自治地位，因此香港不能像 1997 年回歸前，獲得美國賦予的特殊待遇，意味香港的獨立關稅地位或會不保。這消息猶如投下政治震撼彈，一時間全港人心惶惶，資金撤走的聲音不絕於耳，無論是朋友間或網上平台，均在討論如何開設離岸戶口甚至加快移民。何以在面對眾多反對聲音下，中國政府仍要強行立法，難道香港這隻生金蛋的鵝已不再重要？到底誰在發力攬炒？

中國在港強推國安法，被視為回應香港去年反修例運動的「攬炒」訴求。回望去年下半年香港風雨飄搖的日子，與反修例相關的示威遊行每個星期上演，被捕人士逾7000人，其時部分示威者認為，只要危害到香港的金融中心角色，中國必會感受到痛楚。但事實是，與街頭流血不斷的畫面相比，香港的金融市場當時彷如平行時空，及至國安法立法之前，預期中的「攬炒」局面也並沒有出現。

運動街頭和金融市場的平行時空

近年香港的國際金融中心的角色已經起了微妙變化，由真正面向國際，逐漸變為以服務中國資金為主，是內地大型國企或私人企業的集資地及通往全球的前哨。

即使去年香港社會局勢動盪，但除了中資銀行分行成為示威對象、中環人發生多場「和你lunch」抗爭之外，至少表面數據反映，金融市場基本上運作正常。港交所（0388）未曾試過因示威而有一日停市，而未計入股息回報，2019年恆生指數全年上升9%，同年香港更再次成為全球IPO集資額最大的市場，在中國的阿里巴巴（09988）及美國啤酒品牌百威亞太（01876）兩大巨擘的帶動下，港交所的集資額達372億美元，較排在第二的納斯達克證券交易所差不多高出100億美元，金額亦遠高於排在第五的上證交易所。

另一方面，香港是全球最大的離岸人民幣資金池，外匯市場依然相當蓬勃。根據國際清算銀行（BIS），2019年香港外匯市場以日均交易量6320億美元，名列全球第四位，並遠高於排行第八的中國。而且以3年計算，香港外匯市場交易量大增近45%，更遠高於新加坡的22%。

不過，近年香港的國際金融中心的角色已經起了微妙變化，由真正面向國際，逐漸變為以服務中國資金為主，是內地大型國企或私人企業的集資地及通往全球的前哨。中國銳意推行的股、匯、債國際化，無一不是依靠香港。在港股市場，中資上市公司的數目達1200隻，佔總市值逾七成。去年全年香港散戶在香港股票基金中一共贖回了9.98億美元，英倫銀行的報告亦指，由去年4月至12月，共有50億美元的基金投資從香港中撤走。可是當國際及本港市民匆忙避走之際，中資資金卻逐步坐大。2019年中國資金投入了32億美元的淨資金購買港股，比2018年多兩倍。

隨著中美角力愈演愈烈，並由貿易戰逐漸擴展至科技戰及金融戰，中資企業「走出去」的大計受阻。吊詭的是，中國與美國的關係日漸割裂，北京反而更加需要香港這片彈丸之地。

中國和國際之間穩固的「融資代理人」

中國背後的計算，可能正正是認為即使香港的自由空間愈收愈窄、甚至「國際」金融中心的地位受到閹割也不要緊，只要香港繼續擔當「中國在國際上的融資代理人」便可。

美國近來對中資企業投資的審查愈趨嚴格，在4月下旬，美國證監會（SEC）主席Jay Clayton批評中國企業的公開資訊存在持續問題，公開呼籲投資者在投入於美國上市的中國公司股票時要三思。到了5月21日，美國參議院更通過「外國公司問責法案法案」，要求任何公司如果連續三年都未能達到美國上市公司會計監督委員會（PCAOB，隸屬美國證券交易委員會）的審計要求，就不可以在美國上市。此法案被視為針對中國企業，一旦眾議院通過法案，將可能迫使部分在美國上市的中國企業退市。

截至2019年2月，總共有156家中資企業在美國上市（當中有11家被定義為國企），總市值高達1.2萬億美元。隨著美國對於中概股愈來愈抱戒心，審查也愈來愈嚴厲，在此情況下，中資企業別無他選，唯有紛紛排隊回到香港這個「自己人」的地方上市，從而減少政治上的顧慮，而且更加可控安全。

其實在2018年，中資股以CDR（中國預託上市）回歸A股的概念一度炒得相當熱烈，小米（01810）便是一例，但最後無疾而終，中資反而紛紛來港集資。繼阿里巴巴之後，京東（NASDAQ:JD） 及網易（NASDAQ: NTES）據報已計劃在港交所（0388）作二次上市，市傳集資額分別達30億美元及20億美元。市傳排隊上市的還有百度及攜程等。

事實反映，香港仍然是中國融資的命脈。中資企業若想在世界的金融舞台上立足，要不是選擇到美國，便是選擇到香港。

另外較為人忽略的一點，便是在內地A股上市的企業，也要靠香港市場接觸環球投資者。中國股市至今仍然是個半封閉市場，有八成是由內地散戶所主導，外資如要涉足A股，主要便是以港交所的交易和結算系統作為連接的橋樑，透過陸股通（即滬股通及深股通）買賣A股。

自2014年開通以來，陸股通的累計買入成交淨額已突破萬億關口，達到1.04萬億元人民幣。去年上證指數全年上漲22.3%，為全球表現最佳的主要股市之一，外資自然瞄準機會。而即使去年下半年香港經歷重大動盪，經香港流入A股的環球金額依然穩步增加，貴州茅台（滬：600519）、五糧液（深：000858）及美的集團（深：000333）等都是外資愛股。

若論政治形勢及人權狀況，內地只會較香港更加嚴峻，但數據反映了一個殘忍的真相，就是對於外資來說，最重視的還是獲利機會。隨著國際三大指數公司（MSCI、富時羅素及標普道瓊斯）逐漸擴大A股在其指數中的權重，香港這個連繫內地企業與外國資金的「超級中間人」角色，仍然相當重要。

無疑，香港在司法制度、言論自由甚至自由市場機制方面，都一步步地遭到蠶食，如今中國不顧眾多反對聲音，於香港強行推出國安法，進一步將香港政治及法律環境與中國看齊，背後的計算，可能正正是認為即使香港的自由空間愈收愈窄、甚至「國際」金融中心的地位受到閹割也不要緊，只要香港繼續擔當「中國在國際上的融資代理人」便可。

中美角力之下的五大陰影

一旦失去了資訊與評論自由，分析員不敢實話實說，市場只準讚、不準彈，金融中心只是徒具空殼。

而在中美愈鬥愈烈、雙方半步不讓下，香港「攬炒」局勢已成，從此似乎後無退路。蓬佩奧聲言不再保證香港擁有美國賦予特殊待遇，外界相信他指的很可能是香港的獨立關稅地位。

第一，早於1986年香港已是關稅及貿易總協定（世貿之前身）的單獨締約成員，相較之下，中國遲至2001年才「入世」。理論上，貿易及金融是兩種不同的經濟活動，一個地方的貿易做得很大，不代表該地方是金融中心。但在香港，兩者卻深深互為影響，原因是香港做的主要是轉口貿易，亦即「超級中間人」，不少貨物其實是經香港再入口中國。中間人的角色最重要是貨物、資金周轉順暢，效率高速，而且香港配備一流的周邊金融服務，生意自然興旺。若獨立關稅地位一旦失卻，等同將香港作為外資進入內地的窗口關上了半扇，無人能夠得益。

第二，美國聯邦退休金已決定，無限期押後其「節儉儲蓄計劃（TSP）」中投資中國企業股票的計劃。TSP為美國在職和退休聯邦僱員及軍人的退休基金，涉及人數達590萬人，本來打算將其大約500億美元的國際基金，依照MSCI所有國家世界（除美國）可投資市場指數的權重來做投資，按此比例，中資股理應佔去45億美元（約351億港元）左右。

美國亮劍打壓中資股投資，香港這個中國融資代理人也難以獨善其身。翻查資料，MSCI 所有國家世界（除美國）可投資指數中，便有不少重磅成份股屬於在港上市的中資股，包括了騰訊（0700）、建設銀行（0939）、平安保險（2318）及中移動（0941）等。相較於逾33萬億的港股市值，351億港元只是區區小數，問題是，即使美國私人市場的資金有投資於中港資產的意願，但若然中美關係進一步惡化，美國會否對於中資股的投資設下更多限制？情況就如美國封殺華為一樣。

多年來不少國際品牌都選擇來香港上市，近有百威，遠有普拉達（Prada，01913)及歐舒丹 (L’occitane， 0973)，這些外國品牌一方面覬覦中國龐大的消費者群，另一方面又信賴香港的金融中心配套及法治環境。國安法推行之後，香港的國際地位漸漸褪色，香港會否繼續成為外國企業的理想集資地？

第三，投資者享受到資訊自由流通和不設內容審查，從而研判投資機會和作出避險決定，是國際金融中心的先決條件，亦是香港經濟過往賴以成功的基石。然而外界憂慮「國安法」實施將會損害本港新聞自由及資訊流通性，甚至會以言入罪，香港VPN（虛擬私人網絡）最近的下載量大增，這種憂慮已可見一斑。

在國安法頒布之後，中國政府可在港設立機構甚至直接執法，日後一旦任何對政權或國有企業的報道或評論，會否被指責是顛覆國家？這個說法並非天方夜譚。在內地，金融市場中人避免唱淡A股早已是潛規則，發表對國企或敏感行業如軍工股的不利言論，更是一大禁忌。若然投資機構或銀行對中國經濟數據「說三道四」，會否構成危害國家安全？外界更擔心的是，如果國安法相關案件的執法、檢控與審判權都不是由香港現行機關負責，而是由中央成立另一機構負責，變相是《逃犯條例》修訂借屍還魂。

一旦失去了資訊與評論自由，分析員不敢實話實說，市場只準讚、不準彈，金融中心只是徒具空殼。

第四，香港向來是地位特殊的城市，雖不是一主權國家，卻擁有獨立之貨幣制度、獨立關稅之地位，在好一段長時間都擁有AAA的最高主權評級，亦高於中國。然而在2017年的時候，評級機構標準普爾（Standard & Poor‘s）便因中港兩地的制度及政策有強烈聯繫，再加上受中國經濟的影響，因而奪去香港AAA評級的光環。

到了去年，國際評級機構惠譽國際（Fitch Rating）基於港府提出修訂《逃犯條例》，為香港營商環境帶來不確定，以及中央對香港政治的主動日趨明顯，反映了香港與中國治理體系的「進一步融合」，於是進一步將香港的信用評級從AA下調至AA-。如今港版「國安法」已成事實，中港差異愈收愈窄、營商環境或將持續不穩，香港的主權評級會否降至與中國同一水平？

第五，國安法也再次引起了資金逃離香港的疑慮。反修例運動爆發以來，市場一直擔憂資金會撒出香港。翻查金管局資料，截至今年3月，香港的港元存款為6.87萬億，跟去年3月相比，雖然未有太大變化，然而最新形勢或已有變。路透社引述一名歐洲私人銀行家，指有些富豪客人去年雖已制定了Plan B，但未有真正將資產移離香港，可是在國安法的消息出台後，他們正趕緊啟動Plan B撤資計劃。

香港作為國際金融中心之地位，除了見於其融資功能，也是資產管理的集中地，金管局數據顯示，香港是亞洲最大的國際基金管理中心，資產管理規模逾3萬億美元；香港也是亞洲最大的國際私人財富管理中心，私人財富管理規模自2003年以來增長16 倍，差不多達到1萬億美元。香港之所以快速累積巨富，最大來源當然是內地的富豪。

內地富豪因種種原因而被沒收家產的例子，可謂多不勝數，早有中國前首富黃光裕入獄是被處罰款和沒收財產共計10億元，近年則有安邦董事長吳小暉因集資詐騙、職務侵佔等，被判處有期徒刑18年兼沒收財產105億元人民幣，創下歷史紀錄。

香港素以完善的法律及金融制度見稱，尊重合約精神，私有產權神聖不可侵犯，加上港元與美金掛鈎，因此在安全性的考慮下，香港一直是內地富豪將資金運走的第一站。令人擔心的是，在國安法實行之後，香港資產的安全度會否打了折扣？

猶記得去年6月，當立法會保安事務委員會就修訂《逃犯條例》召開特別會議時，律政司副國際法律專員曾表示，沒收財產做法並非如坊間所說的「拉人封艇」，必須要經外地法院為追討犯罪所得財產而發出沒收令，外地法院要證明有關財產與犯罪有何關係，而且要是當地法院的終局命令；該專員又指，如香港法院認為執行命令會違反公義原則，可拒絕執行。可是，究竟香港的法院有沒有向內地司法部門「說不」的能力及意願，遭到社會廣泛的質疑，最終《逃犯條例》修訂也在龐大壓力下「壽終正寢」。

如今中央繞過香港立法會，以《基本法》附件三方式直接頒布國安法，私有產權是否繼續受到保障，值得關注。在5月22日，香港警方便以涉嫌洗黑錢拘捕一男子，稱該男子聲稱眾籌協助反修例流亡海外人士，但未必真的將籌得款項用於此用途，而是轉往其私人帳戶，因而凍結該男子約 45 萬資產。

從這單一例子，雖難以判斷香港私有產權有否遭到削弱，但內地實行大陸法、香港則沿用與國際接軌的普通法制度，在推行「國安法」後，兩地法制如何融合執行？對於放在香港的資產保障會有何影響？這些都是我們必須關注的問題。

種種跡象顯示，富豪的資金撤離大計已經成形，在接受《紐約時報》的訪問時，Pacific Group創辨人William Kaye便指，新加坡自去年7月到今年3月的外匯存款大增一倍至150億美元，雖然當局未有表明資金來源，但他相信主要是來自香港。至於瑞銀私人銀行主管Edmund Koh在接受《南華早報》訪問時，也表示高資產淨值人士在配置資金時，將新加坡而非香港列為頭號選擇。

最壞情況：聯匯崩潰

美國若真的要利用美元來制裁香港或中國，方法其實不少。

香港一直是中國一隻生金蛋的鵝，其重要性在去年下半年反修例運動間亦未有改變。如今中央在港推行港版國安法，進一步削弱香港「國際」金融中心的地位，並將香港矮化為中國的融資代理人，背後並不一定沒有經濟計算：一來，中國將香港綑綁成政經共同體，為內地富豪資金「走出去」增添制肘，可一定程度防止資金由國內流走， 二來，當整個特區政府及金融中心掌舵人都以北京為馬首是瞻，中資企業回流到香港這個可控度高的地方融資，並繼續在香港推行人民幣結算，反而更加便利。

但在以美國為首的國家圍堵政策下，中國這種做法猶如將香港這扇世界窗口屏蔽了一半。國際金融中心的地位來之不易，除了硬件上的配合，軟實力更加重要，包括完善的普通法、尊重私有產權、資訊自由流通等，說到底就是一個「信」字，國際資金想透過香港跟中國做生意，便是基於香港這個國際金融中心的金漆招牌。

對於香港獨特價值逐漸消亡、並與其他中國城市同化這一點，外國已經有所察覺。若然這些憂慮最終動搖到香港獨立關稅地位甚至是聯繫匯率機制，不單會重擊香港，最終只會反噬中國自身。雖然財政司長陳茂波於去年底曾回應，指聯繫匯率制度屬「政府內部的事」，不需要外國政府同意，但美國若真的要利用美元來制裁香港或中國，方法其實不少，例如禁止環球銀行金融通訊協會（SWIFT）向在黑名單上的中資機構提供服務，又或者禁止美國的銀行在港協助客戶以美元發債集資等，屆時香港即使如何奮力維繫聯匯，香港作為國際金融中心的地位亦將秒速崩潰。

（詹自在，曾任香港財經記者十多年，現為財經及投資分析撰稿人。）