中國擋不住的資本外流中，深港通會帶來什麼？

2014年11月17日滬港通開通以來，內地、香港乃至全球投資者一直等着下一個答案。

2016年8月16日，國務院總理李克強在國務院常務會議上表示，國務院已經批准《深港通實施方案》。2016年11月25日晚7點，中國證監會宣布，深港通將於12月5日星期一正式開通。

從批覆到正式推出，中間4個月時間，曾令很多人望眼欲穿。一推再推，究竟是為什麼？

資本外流的壓力與人民幣貶值的情緒面

11月18日上午，內地首場「深港通交易推介會」在深圳證券交易所舉行，超過500位來自香港與內地的金融精英聽着監管層的信心講話。香港交易所集團行政總裁李小加在現場說：深港通萬事俱備，只欠東風。只等監管當局一聲令下。

大和資本中國首席經濟學家賴志文告訴端傳媒：當局審慎決策推出時間的主要原因，是擔心資金流問題，過去幾個月，中國資本外流非常嚴重，目前資本管制已經在不斷收緊。

中國人民銀行數據顯示，10月外匯儲備資產餘額為3.12萬億美元，當月下降457.27億美元，為連續第4個月下滑，降幅進一步擴大。中國著名經濟學家、原央行專家余永定近日公開表示，「假如中國有2000萬中產階級，每年都想換5萬美元，這個數額是非常巨大的。怎麼辦呢？只能是資本管制。」

實際上，中國長期實施直接的資本管制，除了針對居民個人的每人每年5萬美元換匯額度，針對企業機構，中央央行還可以通知商業銀行，控制給機構客戶的換匯額度，甚至通過窗口指導，暫停機構申請新的RQDII（人民幣和資格境內機構投資者）相關業務。

內地資本尋求出境的迫切和管控緊張的隨之上升，從今年銀聯三次重申，銀聯卡不得用於資本和金融項目交易上可見一斑。這一禁令主要是衝着內地居民赴香港刷卡購買保險產品去的。10月28日銀聯「全面停止內地客戶在港刷銀聯卡繳納保費」的傳聞一出，深圳口岸和香港的保險公司就出現徹夜人龍的境況。

資本外流歸根結底在於對人民幣貶值的預期，而隨着近期人民幣貶值持續加碼——10月10日開盤到11月23日下午三點半，美元兑人民幣即期匯率從6.6684上升到6.8955，賴志文認為，資本外流不僅是中國政府當下面臨很大的壓力，明年這都是很大的風險。

交銀國際董事總經理兼首席策略師洪灝也向端傳媒表示，深港通之所以讓市場感覺有所延緩，根源是人民幣貶值預期不控制的話，會讓人民幣匯率遭受很大壓力，尤其是匯率在運行的時候，情緒面影響要比基本面大很多。

「資本外流的渠道有很多，比如地下錢莊等，當滬港通把上限取消後，南下資金量非常大，雖然它並沒有完全離開人民幣體系，在港股的買賣還是在央行的系統內，沒有離開，但如果人民幣往境外流，不管是通過正常如滬港通、深港通，或非正常渠道，都會對人民幣匯率產生壓力，」洪灝指出。

既然會對守衞人民幣匯率產生壓力，為什麼內地當局還計劃推出深港通、並取消滬港通的上限呢？這對於想靠投資香港股市規避人民幣貶值風險的內地投資者來說意味着什麼？

針對資金在港股與深市間交易的細節，李小加具體指出幾大特點：交易電子賬單是過境的，「比如王大媽的單子可能和奧巴馬的單子撮合，做價格發現（注：指買賣雙方在給定的時間和地方對一種商品的質量和數量達成交易價格的過程）」，但結算不過境，在本地進行；買賣股票後，資金不能留在當地投資，因此深港通只是投資工具，絕不可能成為資本流入流出的工具；香港與國內的監管互相合作。

聯昌國際首席中國策略師Ben Bei也說，確實一部分人買港股是為了規避人民幣風險，但投資者只是感覺上拿的股票是港股，但其實是沒有意義的，因為資產還是人民幣資產，想避險的投資者或者可以買一些匯豐、長江的股票，但這種規避程度有限，畢竟滬港通和深港通都是一個閉環，買的時候用人民幣換成港幣，但賣出後立刻又換回人民幣了，錢基本上沒有出來過的。因此，只能在一定期間內拿住股票利潤，可以說拿了港元資產，但是最終錢還是要回去的。這也是央行對滬港通、深港通相對比較放心的原因，即使在資本管制的大環境下，還是允許滬港通繼續存在，還把累計上限取消。

不過，第一上海首席策略師葉尚志則向端傳媒介紹，深港通開通跟滬港通時候，背景不同，出來的情況也不一樣，就開通時間節點來看，市場的熱情沒有滬港通那時高漲。但如果把深港通作為中長線的投資，現在其實是比較好的時間節點，因為A股經歷了去年比較大幅度調整，估值回到了相對較低的價位。

其次，人民幣確實有貶值壓力，但目前已經貶過了，對於海外投資者，現在比以前更便宜。即便不排除人民幣還有貶值空間，但現在是有序的貶值，特別是人民幣加入SDR（國際貨幣基金組織特別提款權）後，波動是雙向的，不同於之前單邊貶值。

深港通的影響

對於一個完整的內地與香港資本市場互融互通的機制而言，目前的滬港通顯然滿足不了國際投資者對A股的全部想像，畢竟滬市偏向於大盤藍籌，而深市一定程度上代表了創新能力強的新興經濟，比如中小板、創業板。因而，只有深港通啟動，真正意義上中港資本市場才算融會貫通。

總體上，深港通對港股和A股的影響，洪灝認為，第一、對港股是利好。此前港股估值上不去，成交量也非常小，每天三四百億，所以，把深滬港三地聯繫一起，形成一體的市場平台，無疑將吸引全球投資者，不管是資金量、估值和交易，都是好的改變。

第二、如果香港得利的話，A股也是雙贏局面，因為A股市場將被打造成更加國際化的市場，進入MSCI指數概率更大。再加上深市相對稀缺的上市企業品類，比如信息技術與醫療保健等稀缺資源，國際投資者能通過深港痛分享內地成長好的企業紅利，A股市場規模將進一步擴大。

新加坡大華繼顯中國經濟學家朱超平則進一步告訴端傳媒，深港通開通對於提振深圳中小板和創業板的估值，促進創新型企業的融資具有正面作用。在香港市場上，大陸科技型企業的投資標的較為稀缺，且小市值股票的流動性極差，外資機構的投資偏好集中在大型紅籌和國企股，不利於對創新型企業的融資。深圳市場上成長股的數量和流動性都遠遠優於香港，可以為境外投資者提供更多的機會分享創新帶來的紅利。

但他也指出，關鍵是中國證監會要加強對市場違規行為的監管和對投資者的保護，最近在這方面確實看到一些進展，未來中港兩地協調執法、打擊跨境市場操縱可能會是一個主要的改革方向。

最近跨境操縱市場苗頭已經引起監管部門關注，包括通過結構化槓桿產品跨境撬動巨量資金操作市場；繞道香港開立多個帳戶「跨境布局」；利用境外伺服器在境內高頻交易等。

11月18日，中國證監會宣布查處首例「滬港通」跨境違法案：唐某博利用滬港通跨境違法交易，獲利4000餘萬元。在查處該跨境案件的同時，還發現另一宗操縱市場案件，唐某博操縱內地5支股票，非法獲利近2.5億。

除了市場環境與滬港通有所不同外，在港交所首席經濟學家巴曙松看來，「滬港通」開通這兩年已產生一些特點，通過梳理這些特點可以看出，「深港通」技術上有兩個突破：首先，「深港通」取消了總限額；第二，因為「滬港通」屬於起步階段，一些偏穩健機構投資者，如保險公司沒有覆蓋「滬港通」，保險資金則會進入「深港通」。更多元的機構投資者，會給雙方投資者提供更多交易的策略和發展的空間，但「深港通」帶來的實際影響還有待於開通後的市場反應。

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